柏威年产业信托 (PAVREIT, 5212)
业务
PAVREIT的赞助商是吉隆坡柏威年项目的发展商Urusharta Cermerlang私人有限公司（简称UCSB）。它为Lim Siew Choon夫妇所51%拥有，而塔尔投资局则持有余下的49%股权。UCSB是Lim Siew Choon夫妇所掌控的Urusharta Cemerlang Development私人有限公司（简称UCDSB）的子公司。
PAVREIT的经理人是成立于2011年4月份的Pavilion REIT Management私人有限公司（简称PRMSB）。UCDSB及由卡塔尔控股所拥有的Urusharta Cemerlang Project Corporation私人有限公司分别持有PRMSB的51%及49%股权。该经理人的主要职责是进行有关PAVREIT的主要管理活动，包括风险管理策略、分析新收购和脱售、营销和公关、分析资产绩效和业务以及分析市场表现。
強弱危機分析
资产简介
这两个资产皆战略性地位于吉隆坡金三角的中心点，即该市的主要旅游和购物区。其总共拥有580名零售及办公室的租户。柏威年广场及柏威年塔的平均租金分别为每平方英尺RM21及每平方英尺RM6。
柏威年广场较大并为更重要的资产。即说，它的贡献分别占PAVREIT营业额及组合价值的97.3%及97.0%。
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| 资产贡献细分的营业额 |
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| 其资产从2012年至2014年的评估价值 |
柏威年广场
柏威年广场乃于2011年12月份以RM31亿9千万所收购的。截至2014年12月份为止，它的评估价值为RM43亿。它是最大家的优质商场，即NLA达130万平方英尺。其它三家优质商场如KLCC、The Gardens及升禧的NLA分别为100万平方英尺、80万平方英尺及30万平方英尺。它的出租率自它于2007年开幕以来持续稳定在98%至99%左右。它主要针对中上至高收入的群体。它容纳着如萧邦（Chopard）、蔻驰（Coach）、古驰（Gucci）、橘滋（Juicy Couture）及普拉达（Prada）等的领先奢侈品和国际品牌。
租户的素质
其租户大多为不会受到赚幅压缩严重影响的领先奢侈品和国际品牌。它们的素质将缓解零售额放慢的风险，从而确保及时的租金支付和稳定的现金流。此外，除了固定租金，多数租户的租金成分也包含了按营业额订定租金，进而使它得以享有较高的租金收入。
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| 柏威年广场按总租金细分的租户组合 |
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| 威年广场届满租约的简介 |
截至2014财年第三季度，吉隆坡现有的零售商场供应为2千639万平方英尺，而即将加入的供应则为396万平方英尺。在武吉免登，零售空间的总供应量达624万平方英尺。
显示吉隆坡未来的零售空间供应。这些商场将主要针对大众市场，而附近地区的供应不足意味着市场可容易地吸收可用的NLA。
有利的宏观基本面
[一].大马人日益富裕。国家的人均国内生产总值在多年来一直稳步上升，从2011财年的RM2万9千783增长至2012财年的RM3万零859及2013财年的RM3万3千零10。
[二]. 旅游业的蓬勃。旅客消费和入境旅游人数在2003年至2013年期间稳步上升。2013年的旅客总消费达RM654亿4千万，而总入境旅游人数则达2千572万名。消费和入境旅游人数分别上扬了15.8%（2010财年为RM565亿）及4.6%（2010财年为2千458万）。作为政府鼓励消费和吸引游客的举措，经修订的2015年财政预算案公布说大型促销的期限将更长及更频繁，而某些国家的游客的签证费也将被废除。估计这些措施将有助促进零售业。
柏威年塔
柏威年塔是一栋20层高且NLA达17万平方英尺的现代化办公大楼，容纳着多家国际及本地企业。它通过提供现成的阔绰客户而与柏威年广场互补。它乃于2014年12月份以RM1亿2千300万从Macorp私人有限公司手中所购得的。截至2014年12月份为止，它的评估价值为RM1亿3千300万。它在被收购后经历了重大改造并于2010年第三季度重新出租。于2013年，它的出租率达100%。然而，由于它的主要租户Aker Engineering私人有限公司及一些其它租户未在它们的租约于2014年届满时续约，它的租金收入于2014财年下跌了11.40%至RM1千零80万。管理层有信心在今年填补两个空置的楼层。于2015财年，有15%的租约需要被更新。办公室部门的贡献分别仅占PavREIT营业额及组合价值的2.7%及3.0%。
财务
派息率
由于其于2012财年、2013财年及2014财年皆报上100%的派息率，《资本投资》假设100％的派息率。最接近其的本地竞争者如双威产业信托、升喜产业信托及怡保花园产托目前也支付可供分配收入的100%。
费用制度
其费用制度可与其它房地产投资信托基金相比。管理层每年有权获得高达总资产价值1%的基本费用及高达净资产收益5%的绩效费用。《资本投资》假设经理人的总管理费用的25%将以单位的形式支付（2014财年:25%、2013财年:25%、2012财年:50%）。
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| PAVREIT及其同行的费用结构 |
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| PAVREIT经理人的管理费的预测 |
截至2014年12月31日为止，PAVREIT的未尝债务及杠杆比率分别为RM7亿零753万及18.57%。鉴于近期内无任何新收购，估计杠杆比率将保持稳定。其15.22%的资产负债率属低并显著低于法定的50%上限。
主要风险
[一] 因没有多元化地理或市场而造成的单一资产集中风险。PAVREIT是高度依赖于柏威年广场作为零售图标以及武吉免登为旅游胜地的不减吸引力。
[二] 基于较少旅客光临大马（尤其是继MH17与MH370事件后来自中国的旅客）、因补贴合理化而局限的消费开支、生活费上涨以及消费税的推行，整体的零售业免不了放缓。此外，正在进行中的地铁建设也影响了消费者的流量。
[三] 供过于求的吉隆坡办公室导致经理们不得不争夺同一个租户，而这有可能造成柏威年塔的低租用率和持平的租金前景。 在截至于2014财年第三季度，现有的办公室供应面积为7千921万平方英尺，而当中吉隆坡金三角的现有办公司供应面积为2千614万平方英尺。未来供应将会维持在928万英尺左右，连同计划供应的192万平方英尺，吉隆坡的总办公室面积为9千零41万平方英尺。
总结和建议
以每股RM1.50的价格，PAVREIT的市值为RM45亿2千100万。以此价位，投者们可获得什么回酬呢？
按照现金流折现的估值，该公司似乎在目前的股价中被高估。该公司所面临的挑战包括零售业的放缓以及继消费税实施后所带来的不确定消费者信心。然而，《资本投资》预计其2015财年的每单位股息（简称DPU）率为5.85%。这分别为2015财年至2017财年的净资产收益和DPU年复增长率提供了4.56%与5.01%估值。此外，PAVREIT目前正以市净率的1.16倍被交易着，即高于其高端同业却逊色于双威产业信托。
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| 显示其同业的比较 |
Source: iCapital.biz
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